《港湾商业观察》黄懿

8月16日，YXT.COM GROUP HOLDING LIMITED（云学堂集团控股有限公司，下称"云学堂"）正式以"YXT"为股票代码在纳斯达克挂牌上市，IPO承销商包括EF Hutton LLC、老虎证券、招银国际。

公开资料显示，云学堂是自2021年7月以来，首家在美国上市的教育类企业，外界称为“中国数字化企业学习第一股”。云学堂信息科技（江苏）有限公司是其国内运营主体。

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2024年第一季度收入大幅下滑

根据弗若斯特沙利文的数据，就2023年的总收入、订阅收入和订阅客户数量而言，云学堂是中国最大的数字化企业学习解决方案提供商。

通过内部开发和外部协作相结合，截至2024年3月31日，云学堂提供了超过8200门课程，覆盖约20个行业，总学习时间超过20500小时，其中包括超过6800小时的专有课程，覆盖约20个行业的2434个订阅客户。

2022年至2023年及2024年3月31日（报告期内），云学堂实现收入分别为4.31亿、4.24亿、8321.6万。值得注意的是，2023年前三个月的收入为1.22亿，意味着2024年前三个月的收入同比下滑31.88％。

此外，净利润分别为-6.40亿、-2.298亿、3503.9万；经调整净亏损分别为5.23亿、3.85亿、4189.3万；经调整EBITDA分别为-5.11亿、-2.60亿、-3621.5万。可以看出，2022年至2023年的亏损规模逐渐收窄，到了2024年前三个月实现转亏为盈。

与此同时，云学堂的毛利率分别为54.0％、54.1％、62.6％；净利润率分别为-148.7％、-54.2％、42.1％；经调整EBITDA利润率分别为-118.7％、-61.4％、-43.5％。

云学堂指出，今年一季度收入同比减少乃由于CEIBS PG（公司在2020年收购的子公司，目前已失去对其控制权）自2024年1月15日起取消合并，导致收入减少；及业务营运波动，原因是公司来自企业学习解决方案的收入减少；及其他收入减少。公司还做出了假设，假定CEIBS PG的分拆发生在2022年初，那么2024年3月31日，假设后的收入同比减少18.6％。

而2024年前三个月毛利率的下滑，主要是由于云学堂对企业学习解决方案的战略重点导致截至2024年3月31日止三个月毛利率不同的产品组合与2023年同期相比发生变化。

目前，云学堂完全依赖企业学习解决方案业务，其收入占比分别为98.5％、97.1％、98.6％。与此同时，企业学习解决方案业务还包括订阅收入和非订阅收入。

订阅收入主要来自公司通过SaaS交付的数字化企业学习解决方案，包括订阅企业学习系统、个性化电子学习系统、教学工具和在线课程。其分别占总收入的85.5％、82.0％、92.5％，也就是说，云学堂对订阅收入的依赖程度在2024年第一季度迅速加深。

非订阅收入主要来自线下课程和录制课程，其分别占同期总收入的13.0％、15.1％、6.1％。

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客户和订阅客户有所减少，销售费用和研发费用骤降

除了订阅收入和非订阅收入的差距拉大，云学堂的客户数量和结构也发生不小的变化。

在客户数量方面，报告期内，云学堂分别有3881名、3501名、2545名客户；订阅客户数分别为3439个、3230个、2434个；订阅客户在订阅收入方面的净收入留存率分别为118.1％、101.4％、106.1％。截至2023年3月30日，CEIBS PG拥有845名客户，以及727名订阅客户。

对于客户和订阅客户数量的减少，云学堂指出主要是由于CEIBS PG的解体，以及公司的业务扩张战略侧重于对企业学习解决方案有强烈而稳定需求的大型企业，导致一些中小型客户取消了选择。

有意思的是，云学堂在销售费用上有十分明显的把控和下降。

报告期内，云学堂的销售和营销费用分别为3.45亿、2.44亿、3695.3万。其中，品牌营销与支持分别为2297.7万、1563.5万；121.7万。

2024年前三个月，销售和营销费用同比下降31.0％，这主要是由于中欧PG自2024年1月15日起取消合并，导致销售及营销开支减少；及业务营运波动，主要是由于公司优化人力资源及有效管理成本及开支，导致支付予销售及营销人员的薪酬减少。

云学堂指出，公司计划继续在销售和营销方面进行投资，以提高品牌知名度，长期留住现有客户并吸引新客户，同时不断加强跨运营流程、销售策略和智能工具的销售效率，以加强个人销售能力。预计在可预见的未来，销售和营销费用占总收入的百分比将进一步下降。

结合目前公司的客户和订阅客户数量在减少、客户净收入留存率有所回升，以及销售及营销费用下滑来看，云学堂目前更注重现有客户的留存情况，对于新客户的拓展的力度相对较低。

同一时期内，云学堂的研发费用分别为3.12亿、1.77亿、3005.2万，作为参考，2023年3月31日的研发费用为4862.3万。

2024年前三个月，研发费用同比下滑38.2％，主要是由于中欧PG自2024年1月15日起取消合并，导致研发费用减少人民币730万元；及公司的业务运营波动，主要是由于支付给研发人员的补偿减少。

此外，云学堂明确指出，未来研发费用率会进一步下降。

值得注意的是，报告期内，云学堂的经营活动的现金流量金额分别为-4.57亿、-2.57亿、-5849.1万；现金及现金等价物分别为4.32亿、3.20亿、2.19亿，处于持续下降的状态。

与此同时，云学堂的借款未偿余额分别为2000万、2.66亿、2.52亿。截至2024年3月31日，2023年后所有长期借款的到期总额（未计提）在2024年为350万元人民币，在2025年为2.19亿人民币。也就是说，未来云学堂面临着较大的还债压力。

03

失去对子公司控制的前因后果

除了业绩层面出现波动，云学堂在合法合规层面，还存在不少情况。

根据天眼查和企业预警通等平台显示，2024年1月19日，于东消行罚决字2024第000054号案件中，东城区消防救援支队监督执法人员在对位于北京市东城区灯市口大街33号10层1023B的云学堂信息科技(江苏)有限公司北京分公司进行消防监督专项检查时，发现该单位库房堆放纸箱等可燃物，照明灯具未采用隔热、散热等防火措施。东城区消防救援支队给予云学堂信息科技(江苏)有限公司北京分公司责令停止使用的行政处罚。

此外，对于上文提到的CEIBS PG的解体，涉及到云学堂一项尚未了结的诉讼。

2020年6月，云学堂透过收购Digital B-School China Limited（持有CEIBS PG39％股权）及CEIBS Management Limited（持有CEIBS PG21％股权）的全部股权（统称“股份转让”），取得对CEIBS PG（中欧国际工商院PG），主要包括基于订阅的企业学习解决方案的控制权。

2020年8月，CEIBS PG持有剩余40％股权的另一股东China Europe International Business School(“CEIBS”，中欧国际工商学院)公开表示，云学堂侵犯了其知识产权，CEIBS对上海的关联股份购买并不知情，也不承认该交易。同一个月，CEIBS向香港高等法院提交了一份针对中欧国际工商学院PG的诉讼书，要求声明CEIBS和CEIBS PG于2007年5月达成的放弃索赔（“放弃索赔”）对CEIBS没有法律约束力。

2021年1月，CEIBS进一步向香港高等法院提交清盘呈请，寻求清盘CEIBS PG（该等争议源自一系列交易文件，包括CEIBS与CEIBS PG若干当时股东于2007年5月就成立CEIBS PG订立的购股协议（统称“交易文件”）。作为该安排的一部分，CEIBS订立放弃权利协议，并同意向CEIBS PG放弃若干商标在全球范围内的唯一及专有权利（“放弃权利协议”）。

2024年1月15日，根据香港国际仲裁中心颁布的部分最终裁决，向云学堂转让的CEIBS PG21％股权被宣布无效，而云学堂委任CEIBS PG一名董事亦无效。云学堂于2024年4月向香港高等法院申请撤销仲裁裁决，而CEIBS亦于2024年4月向香港高等法院提交申请以强制执行仲裁裁决。

2024年5月，香港高等法院举行聆讯，而撤销申请及强制执行申请已押后至2024年8月于法官席前进行实质性辩论。

由此，2022年和2023年，CEIBS PG为云学堂贡献的收入分别为人民币8460万元和9940万元。鉴于上述诉讼仍在进行，且有较大风险，云学堂已从2024年1月15日起将CEIBS PG从合并财务报表中剔除。

一名专注于公司法领域的法律人士指出，“云学堂的该等股权转让被认定无效，主要是在交易前未进行详尽的尽职调查，也没有履行必要的告知义务。在进行股权转让交易前进行尽职调查是非常必要的。尽职调查不仅有助于确保交易的合法性和合规性，还能有效降低风险，保护各方的利益。”

对于云学堂申请撤销仲裁裁决的成功几率，该法律人士指出，“根据《香港仲裁条例》（Cap.609）第七章“不服裁决的追诉权”第34条，法院对仲裁裁决的干预是非常有限的。一般来说，只有在提出申请的当事人提出证据证明以下几种情况下，才有可能成功撤销仲裁裁决：

1、仲裁协议的当事人有某种无行为能力情形；或者根据各方当事人所同意遵守的法律或在未指明法律的情况下根据本国法律，该协议是无效的；

2、未向提出申请的当事人发出指定仲裁员的适当通知或仲裁程序的适当通知，或因他故致使其不能陈述案情；

3、裁决处理的争议不是提交仲裁意图裁定的事项或不在提交仲裁的范围之列，或者裁决书中内含对提交仲裁的范围以外事项的决定；如果对提交仲裁的事项所作的决定可以与对未提交仲裁的事项所作的决定互为划分，仅可以撤销含有对未提交仲裁的事项所作的决定的那部分裁决；

4、仲裁庭的组成或仲裁程序与当事人的约定不一致，除非此种约定与当事人不得背离的本法规定相抵触；无此种约定时，与本法不符；

5、法院认定有下列任何情形：(1)根据本国的法律，争议事项不能通过仲裁解决；或(2)该裁决与本国的公共政策相抵触。”

“此外，香港的司法体系高度重视仲裁的最终性和效率，因此法院通常不会轻易干预仲裁裁决。虽然理论上存在撤销仲裁裁决的可能性，但实际操作中成功的概率较低，需要充分准备和强有力的法律论据。”（港湾财经出品）