《港湾商业观察》施子夫

12月29日，播恩集团股份有限公司（简称“播恩集团”）即将首发上会。

01

行业周期性强，毛利率连续下滑

播恩集团主营业务为猪用饲料的研发、生产、销售。饲料行业的需求与下游养殖市场环境息存在较强的关联。报告期内，公司销售收入主要来自猪饲料业务，下游生猪养殖行业存在周期性波动，对猪饲料的市场需求影响较大。

生猪存栏量及生猪价格在过去几十年已经出现了多次周期性波动。当生猪及猪肉价格上涨时，生猪养殖企业、农户积极性提高，通常会增加母猪或仔猪存栏量，加大生猪出栏供应，供应增加导致市场供过于求；生猪价格下降，价格的回落将打击生猪养殖企业、农户积极性，逐步减少生猪养殖供给，供给短缺又使得生猪价格上涨，周而复始。

播恩集团表示，2021年以来，生猪价格下跌趋势明显，且下跌幅度较大，若生猪价格继续大幅下降，则会影响养殖户的生猪存栏量和饲养积极性，公司整体业绩存在下滑风险。

从公开信息上看，播恩集团的招股书披露还截至于“生猪价格下跌趋势明显”的2021年上半年。公司于此后的业绩如何，在这一个周期里表现的怎么样，暂时不得而知。《港湾商业观察》也就相关问题联系播恩集团，公司并未回复。

从已有数据，2018年至2020年及2021年上半年，播恩集团分别实现营收12.41亿元、10.26亿元、15.10亿元及9.34亿元；录得净利润2821.66万元、5907.52万元、9199.72万元及4295.21万元。

仅就公司的业绩来看，2021年上半年之前公司整体的业绩下滑风险似乎较低。但若观察公司的毛利率，却能从一定程度上感受到公司的业绩压力。

报告期内，公司的主营业务毛利率分别为25.85%、26.11%、23.05%及18.64%。2020年度，公司主营业务毛利率较2019年度下降3.06个百分点，2021年1-6月，主营业务毛利率较2020年度下降4.41个百分点。

单看配合饲料。2020年配合饲料毛利率较2019年下降0.54个百分点，整体变动幅度较小。当期玉米、豆粕、鱼粉等主要原材料采购价格较2019年整体上涨，使得当期各类配合饲料的成本有所上升，配合饲料整体单位成本同比增加 5.59%，导致毛利率下降4.22个百分点。但与此同时，公司相应调增产品销售价格，配合饲料平均单价同比上升4.88%，导致毛利率增加3.68个百分点。

2021年1-6月公司配合饲料的毛利率较2020年度下降3.80个百分点，主要系主要原材料玉米、豆粕市场价格均大幅上涨，导致产品成本大幅增加。当期产品平均单价上涨8.15%，导致毛利率增加6.01个百分点；平均单位成本增加13.31%，导致毛利率下降9.81个百分点。2021年上半年原材料的价格大幅上涨，公司通过提升产品单价以平衡对毛利率的影响。若公司无法将成本的增长转嫁于客户，对业绩的影响可能会更大。

另一方面，之所以原材料价格波动对公司经营的影响大，是公司的主营业务成本中直接材料成本占比较高，报告期各期比重保持在90%以上。

不仅在收益方面， 报告期各期末，公司的存货账面价值分别为9590.09万元、7958.77万元、9435.2万元及9874.77万元。公司存货的主要构成为原材料，各期末原材料占存货账面价值的比重分别为55.50%、49.20%、55.43%及54.19%。

公司表示，各期末原材料以玉米、豆粕为主，为满足正常的生产需求，公司需对主要原材料进行提前备货管理。同时，公司采购部门会根据主要原材料价格走势，适时调整主要原材料存货数量，以实现成本的有效控制。

从毛利率变动分析的部分来看，相比较通过调整原材料存货量控制成本，似乎不如直接调整售价来的容易。这对公司的销售端是不小的考验。

02

超过3600家经销客户退出

报告期内，公司采取经销与直销相结合的销售模式，收入主要来自于经销商，占各期营收的87.94%、81.53%、75.77%及76.52%。由于我国规模较小的养殖户数量众多且大多分布在较为偏远的农村地区，为提高销售效率、扩大销售范围，饲料企业主要通过经销模式来维护该区域养殖户，将产品买断销售给经销商，再由经销商售卖给周边养殖户。对于部分规模较大的养殖场，则主要采用直销模式进行销售。因此饲料行业采用“直销+经销”模式开展营销。

期内，由于受非洲猪瘟疫情、下游市场波动等因素影响，播恩集团的经销商团队呈现出了较大的变动。2019年、2020年及2021年上半年，公司新增经销客户分别为422家、290家及204家；但与此同时，2018年至2020年，公司退出经销客户分别达到了2135家、1093家及406家。三年期间，超过3600家经销客户选择与播恩集团终止合作。

公司对于经销商的激励制度如何？根据招股书披露，在促销政策管理上，营销中心按照行业惯例，为实现销售目标，根据不同销售区域的区域特点、市场情况等因素，对各类产品制定相应的促销标准，并授予各级别营销人员相应权限，使其在授权范围内与客户在销售合同中自行约定具体政策。

公司促销手段主要为折扣、返利和饲料赠送三种方式。报告期内，公司返利金额占主营业务收入的比例分别为9.29%、9.54%、8.99%、9.00%，整体比例相对平稳。或者从另一角度来说，公司并没有因为大规模的经销客户退出就提升返利金额占营收的比例。

播恩集团表示，退出经销客户数量占比为57.91%、55.37%及34.67%，退出经销客户收入占比分别为19.03%、20.15%及6.63%，退出经销客户的平均规模相对较小。但尽管如此，这样大规模的经销客户离开，似乎对公司经营起到的作用还是不可小觑。

2021年上半年之后的播恩集团，经营状况如何？《港湾商业观察》将持续关注。（港湾财经出品）