《港湾商业观察》王心怡

随着近年来时代迅速发展，智能手机的普及以及当代生活娱乐时间跨度的日益碎片化等诸多原因，电竞行业也从新兴走向了热门，随之而生的英雄体育VSPN也就于2016年成立了。

且据弗若斯特沙利文报告，2023年全球电竞爱好者人数预计将达到2.78亿名，2020年至2023年的复合年增长率为8.2%。

如此诸多的利好因素，电竞运营的行业龙头，发展却开始“萎靡”，亏损大于盈利。如若数据指标持续不佳，投资者是否还有耐心等待？答案可想而知。

01 高成本砸出市占率，危机四伏

2021年1 月31日，王者荣耀KPL赛事的唯一运营商，英雄体育管理有限公司（以下简称， 英雄体育VSPN）递交了招股书，闯关港交所。早在2021年初，市场就有有传言英雄体育VSPN将会赴美上市，在当时掀起了较高热度，随后不见踪影。

招股书显示，英雄体育VSPN在2020年中国电竞赛事市场份额超过75%。可谓名不虚传的龙头企业。早在十年前开始，整个电竞行业可以说是处在一个野蛮生长期，英雄体育VSPN借东风起势。

如今，随着众多大厂，包括腾讯在内的企业进入以后，伴随着线上业务发展，或将对英雄体育VSPN造成的较大影响。大厂的介入，直接经营，不仅自己开发，而且还提供第三方赛事等服务，业内普遍预计英雄体育VSPN所面临的红海竞争才刚刚开始。

2018年2月，腾讯体育举办了由中国大学生体育协会官方授权的中国大学生电子竞技联赛（UCL），这是腾讯体育首次尝试电竞赛事的线下制作；2019年初，腾讯体育作为联合出品方，还参与了首届王者荣耀冬季冠军杯赛事的执行和制播。

攻城容易守城难。著名经济学家、新金融专家余丰慧向《港湾商业观察》表示：“由于全球疫情的因素，所有依赖线下的行业或多或少都受到了影响，所以线下举办赛事活动毋庸置疑也是如此。预计线上将逐步成为一个主要的方向，这并不是英雄体育VSPN的优势，所以日后想要维护目前这种市占率的话，成本越来越高是肯定的，而且大概率成本高的可能会使英雄体育VSPN受不了。”

公开数据显示，2020年，英雄体育VSPN在中国及海外为21项电竞游戏，运营77场电竞赛事，共有对赛超过2000场。截至2021年9月30日，英雄体育VSPN在中国及海外为29项电竞游戏，运营94场电竞赛事，对赛近5600场。看上去受到的影响其实还是较小的。

余丰慧还提及，准备上市的公司一般有着三种心理情况：一种是公司经营的顺风顺水，行业也处于爆发期，在这个时期，上市公司的主要股东或者红人，不急于上市。公司不缺乏现金，也不缺乏扩张，对于上市可有可无。

第二种是公司目前业务比较好，趁好就进行扩张，进一步上市，筹资更多的资本金，把业务壮大，占领业务规模，提高竞争力。

第三种是业务处于下坡路，营收也在下滑，利润眼前看还不错，增长也不错，但未来的增长潜力已经不那么强劲。为了维护现有的阵地，当现金流和资本流都不够的时候，赶快上市，充实资本金，进行现有地盘的巩固，或者有机会再进行扩张。“据目前情况来看英雄体育VSPN应该就属于最后这一种，较为被动的上市。”

据全天候科技引述相关电竞资深从业者的说法：“从流量、关注度来看，中国电竞市场《英雄联盟》独占70%，《王者荣耀》占了20%，其他赛事加起来大概就10%。因此，即便英雄体育VSPN举办的赛事数量能够达到75%的市场份额，但这些赛事对比头部电竞赛事，无论从流量、关注度以及商业价值上看，都相差甚远。"

02 恶性循环：销售成本居高不下，亏损越来越大

在这张高市占率漂亮答卷的背后，是英雄体育VSPN销售成本的不断攀升。2019年，2020年以及截至2021年9月30日，英雄体育VSPN的销售成本分别为7.91亿元、8.78亿元以及13.58亿元，分别占比收益的85.3%、98.5%以及102.8%。

英雄体育VSPN多元化的收益来源，包括电竞赛事运营、商业化收益、社群运营和其他。招股书显示，上述期内，英雄体育的营收分别为9.27亿元,8.92亿元，及13.21亿元，同期净利润亏损分别为0.3元、5.96亿元、13.638亿元，经调整后，公司净利润亏损为0.39亿元、0.88亿元以及3.17亿元。

至于净亏损的原因，英雄体育VSPN在招股书里提到，部分是由于业务的季节性，且无法向市场保证，于日后产生溢利。公司的实现盈利的能力很大程度上取决于管理成本及开支的能力。

亏损加剧的同时，同期内，公司毛利分别为1.36亿元、0.13亿元、-0.37亿元，毛利率分别为14.7%、1.5%、-2.8%。毛利数据如此大幅度下滑，成为英雄体育VSPN不可忽略的问题，如何提升毛利率，使毛利率转正也成为后续盈利能力的关键。

英雄体育VSPN似乎形成了一条恶性循环：为维持市场地位，销售成本居高不下，净利润亏损加剧，毛利率大幅下滑。

如何破解靠大肆烧钱与亏损所堆砌出的市场地位，英雄体育VSPN需要进一步证明。

而且，攀升极高的销售成本增速，随着英雄体育VSPN上市后，是否会持续这样的现状？每年大幅增加的销售成本，公司的盈利能力是否会受到严重影响？并且伴随着行业竞争越来越激烈，公司维持市场地位的成本是否将越来越高？这都是显性摆在英雄体育VSPN上市之路上综合障碍，《港湾商业观察》曾多次联系英雄体育VSPN投资者关系部门，未能得到回应。

03 “腾讯依赖症”，潜在风险如何破解？

英雄体育VSPN目前的成功可以说得益于腾讯。但一个至关重要的问题是，英雄体育VSPN是否将“败于”腾讯？至少不确定性极高。

报告期内，英雄体育VSPN向腾讯提供服务分别产生44.6%、48.2%及31.2%的收益。很大程度上，在外界看来， 英雄体育VSPN的业务与营收十分依赖于腾讯的游戏赛事外包服务。而“腾讯依赖症”，也极大的限制了英雄体育VSPN的天花板。

腾讯虽然手持英雄体育VSPN13.54%的股份，但在招股书披露风险中却也提到：“英雄体育VSPN与腾讯紧密合作，腾讯是公司的第一大客户，存在潜在风险。并且腾讯过往曾投资过其他电竞公司，未来依然有可能成为英雄体育VSPN的竞争对手。”

众所周知的是，在英雄体育VSPN运营的赛事中，《王者荣耀》《和平精英》《穿越火线》等游戏均来自腾讯。

资本的一个天性，就是向成长性高，利润回报率高的行业来发展。如果腾讯将来认为英雄体育VSPN的成长性不高，持续亏损加剧，腾讯会不会逐渐的退出股份，未来彼此合作关系随时面临调整。

“腾讯现在如果要退出英雄体育VSPN的理由还是非常充分的。”余丰慧指出：“一是因为现在在反垄断，反垄断就要求收缩战线，股份卖掉以后，符合了监管要求，更重要的是避免了垄断的嫌疑，摘掉了资本无序扩张的帽子。二就是只有永远的利益，没有永远的朋友。目前数据不佳的情况，如若将来找到比投英雄体育VSPN的回报率高的，利益发生冲突，那就会断然离去。”

目前来看，英雄体育VSPN创始人应书岭对此的应对之策是放到了向海外拓展以及电竞产业链其他环节。

应书岭表示，“从2019年布局海外业务，随着收购、整体发展，这其中囊括了中东、东南亚、日韩多个国家和地区。”相关数据显示，目前英雄体育VSPN在韩国电竞市场市占比接近80%，亚洲市场占比60%。

招股书显示，英雄体育VSPN的业务包括电竞赛事运营，向品牌及赞助商、游戏开发商和发行商、直播平台等赚取商业化收益，社区运营等。英雄体育VSPN官网也显示，公司旗下多名艺人参加电竞及脱口秀等多档综艺节目。

“不排除英雄体育将学习米未或笑果那样，在电竞产业链，或电竞之外，制造一些综艺节目，培养一些知名艺人。但目前来看，公司在这方面能力仍然还是偏弱。”一位资深电竞行业观察人士向《港湾商业观察》这样分析。

然而，从我国政策层面来看，显然电竞游戏仍面临相关风险。可以确定的是，防沉迷政策，防沉迷功能上线以来一直对游戏电竞行业产生不小打击，未来如果新规继续加大力度，英雄体育VSPN亦将直面难题。

不过，余丰慧认为：“一是防沉迷政策主要是防青少年过度沉迷游戏，对于举办国际重大赛事，竞技行业提供赛事第三方运营商这种服务，没有直接对游戏开发和靠游戏增加收入的影响大；二是防沉迷政策是持续性的，不少企业对于利空消化的能力已经不断增强，也找到了一定的对策。”（港湾财经出品）