《港湾商业观察》李镭

最近以来，全球市场对美联储即将于11月3日会议上展开切实行动的“减债缩表”产生重大预期。

与此同时，如果发达国家央行相继展开加息行为，则无疑对于全球主要经济体产生重要影响。从各投行主要观点来看，这可能是全球经济2022年非常重要的风险点。

高盛认为，通胀将迫使美联储在明年7月加息，比之前的预期提前一年。“预计美联储庞大的资产购买计划缩减停止后不久，就会将基准利率从0-0.25%的区间上调。他们预计，美联储2022年11月将会第二次加息，随后将每年加息两次。”高盛在报告中指出。

另外多家金融机构预测，预计欧洲央行首次加息提前至2023年初，也有可能在2022年加息。一个明显的数据压力是，欧元区10月通胀升至4.1%，是欧洲央行目标的两倍多，并创下1997年发布该系列数据以来的纪录高位。

毫无疑问，全球金融及货币市场的波动，亦将对我国资本市场及经济政策产生直接关联。

如何看待全球缩表以及当前A股市场走势，《港湾商业观察》日前对话了信安资金管理(亚洲)高级投资策略师陈晓蓉。

陈晓蓉于2019年3月加入信安，并任职高级投资策略师。她专责领导投资通讯团队以投资及产品策略促进与投资者关系，并且透过宏观市场研究与提供最新投资评论帮助强积金顾客和投资者。

在此之前，陈晓蓉曾于中国建设银行(亚洲)担任投资策划师，负责分析并预测经济走向，从而协助集团建立投资评论和资产分配的策略。同时，她亦负责主持投资客户研讨会并与销售团队合作制定产品推销资料及文件。

加入中国建设银行(亚洲)前，陈晓蓉任职电视广播有限公司的财经记者与主持，她曾于《今日财经》与《香港早晨》节目专责新闻报导。陈晓蓉于香港浸会大学主修广播新闻，副修翻译；并以香港赛马会全额奖学金取得学士学位。其后又于香港大学取得经济硕士学位。

以下为《港湾商业观察》与信安资金管理(亚洲)高级投资策略师陈晓蓉的对话实录：

《港湾商业观察》：对于全球市场，您认为都有哪些值得投资者密切留意。

陈晓蓉：美国联储局“收水”在即。局方表明，只要接下来公布的就业数据合理地话，将于11月展开缩减买债计划，并以循序渐进速度缩减买债，如无意外，计划将于明年中左右结束。事实上，多数成熟市场央行已不同程度“收水”，其中新西兰央行早在七月已经结束量宽，加拿大、英国、澳洲央行正减慢买债速度，欧洲央行第四季紧急买债规模或将低于此前两季。

反映利率、货币增长、息差、市场趋势及波动性等因素的环球金融状况指数，从年初的0.7回落至八月底的0.57，代表整体金融状况较之前收紧。不过，值得注意的是，目前联储局资产负债表规模高达8.3万亿以上，是对上一次缩减买债时-2013年底的一倍有多。2022年，整体G4(联储局、欧洲央行、英伦银行及日本央行)的资产负债表预期仍将处于缓慢扩张的状态，市场流动性维持相对充裕。

2013年的“缩减恐慌”(taper tantrum)，正由于当年联储局主席伯南克，在经济状况相对疲弱时提出收紧政策的想法，导致市场陷入一片恐慌。事实上，当年联储局落实缩减买债后，主要资产类别一年后普遍累计录得正回报。当中，环球股市虽然曾短暂回吐，但一年后回报仍达约5%；美股回报更加理想，一年累积回报近14%，三年累积回报更达两成半。

美国整体经济及通胀趋势符合逐步退市的条件，市场普遍早已建立未来几个月将会展开缩减计划的预期。因此，只要由现在直至11月的经济数据延续此前的乐观趋势，即使开始缩减买债，对经济及资产价格的影响相信亦非常有限。

不过，当量化宽松结束之后，我们有机会步入加息周期。其中，新西兰较大机会年底前会加息，随后在2022年发生的有机会是加拿大、英国及美国。酝酿加息的时候以及加息初期，市场有机会出现调整。

因此，尤其美国通胀的走势，也是市场要注视的因素。美国刚公布的十月份就业数据显示，薪资增长再次比预期快，通胀预期升温令当地十年期债息抽高。一旦美国劳动力短缺局面持续，导致薪资增长持续加快，又或者随着疫情消退，较高的储蓄率转化成持续炽热的消费，通胀或维持高企，并令市场改变对于联储局的加息预期，因而触发市场回吐。

《港湾商业观察》：我也注意到，您9月初谈到看好A股大过港股，目前是否仍然是这样的判断？您能谈一下，具体看好A股哪些行业或领域？从投资逻辑上，有哪些建议？

陈晓蓉：是的。中美关系近日再次成为市场焦点。两国领导人有望年底前举行视像会晤，尽管两国分歧无法完全化解，市场普遍认为短期内中美紧张局势进一步纾缓，对A股市场而言相对正面。

另一边厢，沪深两市成交额过去一季维持高企，外资稳步流入，通过沪股通及深股通流入内地的北向资金过去三个月维持净流入，第三季累计合共达约682亿元人民币，年初至今，北向资金累计净流入约逾2918亿元，创历史新高，北向资金亦已连续12个月净买入A股。配合相对合理估值及较高盈利增长空间，新能源行业、高端制造业行业、芯片行业等受到资金追捧，或吸引国内外投资者持续配置。

内地经济下半年走势或令投资者忧虑。但正因如此，今年余下时间，市场可期待政策层面或加大支持力度，重点保持经济在合理区间运行。在货币政策方面，人民银行或更趋宽松，年底前存款准备金率或再下调一次，幅度50点子，政策重点维持流动性相对充裕，与成熟市场逐步收紧政策有异。

财政政策方面，其他促进经济增长的措施亦有望加强，如加快地方政府专项债发行，及推出针对支持中小企业的政策，例如早前宣布新增支持中小微企业再贷款额度。相对宽松的财政与货币政策对股市而言亦相对正面。

《港湾商业观察》：据您的观察，今年以来，外资对A股投资逻辑方面，是否有发生相应一些变化？有些人可能仍然会认为A股部分板块估值过高，比如一些科技股，医药股等，您对此如何看待？

陈晓蓉：截至三季度末，上证指数年初至今收涨2.7%，报收3568.17点，与年初点位相比变化不大。不过A股今年以来行业板块快速轮动，1月初至2月上旬震荡上涨一度接近3700点，然而农历新年过后，前期涨势较好以茅台为首的基金抱团蓝筹股不断大跌引发连锁反应拖累大盘下跌，与此同时资金迅速流入碳中和、新能源汽车等概念股。

到了第三季度，消费医药板块大幅下跌，而资源类板块卷土重来，尤其是以煤炭、钢铁、化工、有色、建筑为代表的传统周期板块大幅上涨。由于经济放缓压力加剧，今年A股较难出现普涨行情，存量资金更多是在各大板块中快速轮动炒作。

展望第四季度，前期受到市场追捧的热门主题如化工股、特高压输电板块、新能源或加速回落，投资者或不宜再继续高追。

短期内，投资者或可关注煤炭股，在供应方面，近年煤炭工业受到打压，为了实现气候目标，煤炭开采下降，库存处于持续下降，造成煤炭供应紧张。随着冬季供暖用电高峰来临，对煤炭需求预计将继续增大。尽管国家发改委、商品交易所等多个监管部门表示将全力增产增供，然而短期内供需不平衡的现象或难以快速解决，煤炭行业短期内或具投资机会。

另一边厢，三季度业绩稳定、前期已经历大幅调整的领域或具有成长空间。十一过后，A股市场进入三季度业绩披露时期，金融板块业绩预计继续向好，早前沪深两市成交额连续多个交易日超过1万亿元或对券商板块形成利好。

目前银行股估值亦位于历史低位水平，市账率（PB）仅0.67，若果中国房地产行业债务问题系统性风险不再深化，银行板块或有机会反弹。另外，今年领跌A股的消费板块有机会随消费旺季来临追落后。

《港湾商业观察》：对于明年中国经济增速，您有着怎样的预期？预计GDP增速多少？明年也是中国"十四五"非常重要落地的一年，政策上有哪些领域值得投资者关注？

陈晓蓉：随着基数效应消退，极端天气以及Delta变种病毒导致新一轮疫情爆发，踏入第三季后，中国经济数据持续放缓。官方9月制造业采购经理指数（PMI）跌至为49.6，比8月再跌0.5，降至收缩区域，表现比市场预期差。

踏入第四季，面对多个制造业省份均出现限电限产情况，接下来内地制造业景气或进一步转弱。若能源短缺问题未获纾缓，拖累整体经济的时间会更久。

事实上，过去几个月，中国主要经济范畴放缓速度均加快，无论工业增加值、零售、固定投资等主要经济数据，全数逊于市场预期，在个别房企困境加上行业监管政策加剧下，下半年GDP增速或放缓至4%至5%。

在上半年较快增速带动下，中国2021年经济料增长约8%，面对投资减少和供应链问题，2022年或进一步放缓至约5.5%。正如此前提及，对经济贡献比重较大的房地产市场的进一步恶化将为明年中国经济表现带来挑战，若财政及货币政策支持力度不足，经济或面临进一步下行压力。

接下来，推动内需依然是经济发展的重要主题。“十四五”规划《建议》中提出，要驱动内需，发挥强大国内市场优势，减低对外贸的依赖。事实上，面对环球经济增速放缓，持续的消费升级、服务业发展、扩大农村消费等，亦有效稳着经济增长的底线。（港湾财经出品）