《港湾商业观察》黄懿

7月31日，手回科技有限公司（下称“手回科技”）再次提交港股IPO上市请求，中金公司、华泰国际为联席保荐人。

值得一提的是，这次招股书的更新时间距离其首次提交材料失效的时间还不到一个月。

近年来，不少保险公司都顺利资本化，而二次递表的手回科技，在外部竞争环境十分激烈的情况下，何时可以圆梦？

01

市占率距同行差距较大，行业逐渐去中介化

手回科技目前所处的行业并不乐观，其坦言称，随着金融科技的进步和互联网保险产品的出现，促使保险公司越来越多地探索不同的方法来减少对中介机构的依赖，并直接与保险客户联系。通过利用数字化平台和线上销售渠道，保险公司可以低成本直接触达更广泛的保险客户群，从而扩大其市场范围并提高其吸引和获取保险客户的能力。该等技术提供的便利性及透明度可吸引及吸引更多保险客户考虑直接向保险公司购买保险。

根据弗若斯特沙利文的资料，越来越多的传统保险公司已建立自己的线上平台，直接向保险客户销售互联网保险产品。取消中介机构（称为“去中介化”）的过程可能会削弱手回科技作为中介机构的角色，并减少对公司产品及服务的需求，这可能会使公司处于竞争劣势。去中介化亦可能导致手回科技的保险交易服务业务的业务量大幅减少及收入损失，这可能对业务、财务状况、经营业绩及前景造成重大不利影响。

手回科技还存在较为依赖五大客户的情况，2021年至2023年以及截至2024年5月31日止五个月（报告期内），手回科技的五大保险公司客户的贡献分别总收入的85.8％、77.2％、63.8％及72.1％。来自最大客户的收入分别占各年度╱期间总收入的40.5％、21.0％、17.0％及20.8％。

中国企业资本联盟副理事长柏文喜对《港湾商业观察》表示，“随着保险行业的‘去中介化’，类似手回科技这样的保险中介公司的可持续发展空间确实可能会受到压缩。金融科技的进步和互联网保险产品的普及使得保险公司能够通过数字化平台和线上销售渠道直接与客户联系，减少对中介机构的依赖。这种趋势会削弱保险中介机构的角色，并减少对公司产品及服务的需求，使公司处于竞争劣势。同时，去中介化可能导致保险交易服务业务的业务量大幅减少及收入损失，对公司的业务、财务状况、经营业绩及前景造成重大不利影响。”

“手回科技对前五大客户的依赖程度加深，确实可能更容易受到“去中介化”的影响。报告期内，来自前五大客户的收入占比达到七八成，显示出公司对这些客户的依赖程度较高。如果这些重要客户减少合作或转向直接销售渠道，手回科技的增长和收入则可能会受到很大不利影响。此外，保险中介机构的核心竞争力在于其能够提供专业价值和高质量服务，如果手回科技不能在这些方面建立优势，则可能会在‘去中介化’的趋势中失去市场份额。”

根据弗若斯特沙利文的资料，以2023年的长期人身险的总保费计，手回科技是中国第二大线上保险中介机构，占据7.3％的市场份额，仅次于市场上的一家主要参与者，份额为45.5％。以2023年的长期人身险的首年保费计，手回科技是中国第二大线上保险中介机构。

值得注意的是，虽然手回科技在线上保险中介机构中位列第二，但是和第一名相比，差了38.2个百分点。

截至2024年5月31日，手回科技拥有投保人数量超过310万，被保险人数量超过490万，截至2024年5月31日，其中150万名投保人及210万名被保险人拥有公司的有效保单。

再看财务方面，报告期内，手回科技公司收入分别为15.48亿、8.06亿、16.34亿、6.03亿；净利润分别为-2.04亿、1.31亿、-3.56亿、-5176.1万；经调整后净利润（非香港财务报告准则计量）分别为1.95亿、7502.3万、2.53亿、1.04亿。

同一时期内，毛利率分别为29.8％、34.8％、33.8％、37.0％；净利润率分别为-13.2％、16.2％、-21.8％、-8.6％；经调整净利润率（非香港财务报告准则计量）分别为12.6％、9.3％、15.5％、17.3％。

手回科技指出，总收入由截至2023年5月31日止五个月的减少7.8％至截至2024年5月31日止五个月的6.03亿，主要由于保险交易服务产生的收入减少。

其中，2024年5月31日止五个月，手回科技自保险交易服务产生的收入同比减少8.0％，主要是由于长期寿险的收入由截至2023年5月31日止五个月的4.84亿减少至截至2024年5月31日止五个月的2.46亿，这是由于首年保费由10.42亿减少至8.40亿；长期寿险的首年保费减少主要是由于整体经济放缓导致对长期寿险产品的需求减少；保险公司为应对保险行业政策（尤其是银行保险渠道的“报行合一”政策）变化而作出谨慎调整。

由此，手回科技的亏损率由截至2023年5月31日止五个月的7.4％增加至截至2024年5月31日止五个月的8.6％。

公开资料显示，“报行合一”政策要求保险公司向监管机构备案的费用率数据假设和实际操作保持一致。该政策最先对银行保险渠道佣金进行约束，并逐步在个人代理、经代渠道等“全渠道”中执行。

02

首年佣金率大幅下滑，政策影响明显

同样受到政策影响的还有手回科技的佣金率。

在业务分部层面，报告期内，来自长期寿险的收入占比分别为40.4％、50.0％、59.4％、40.9％；来自长期重疾险的收入占比分别为55.3％、41.3％、27.1％、27.5％；来自长期医疗及其他保险的收入占比分别为1.0％、2.3％、8.8％、21.8％；来自短期保险产品的收入占比分别为3.3％、6.4％、4.7％、9.8％。

手回科技指出，首年保费是收入的有力指标，因为它能更好地显示保单可能为公司带来的收入潜力。

其中，长期寿险产品分别占所促成的首年保费的51.4％、61.5％、75.6％及64.3％；长期重疾险产品分别占所促成的首年保费的33.6％、18.1％、11.8％及10.8％。

此外，手回科技的整体第一年佣金率分别为61.6％、34.8％、33.1％、27.7％，各类保险产品的平均第一年佣金率也出现大幅度下滑。其中，长期寿险产品的分别为52.3％、34.6％、31.7％、25.2％；长期重疾险产品的分别为95.0％、56.0％、53.5％、52.7％；长期医疗及其他保险产品的分别为44.2％、40.6％、31.2％、30.7％；短期保险产品的分别为17.3％、15.9％、20.9％、22.0％。

手回科技指出，长期寿险产品的平均首年佣金率由截至2023年5月31日止五个月的39.1％下降至截至2024年5月31日止五个月的25.2％，主要是由于保险公司为应对保险行业政策（尤其是银行保险渠道的“报行合一”政策）变化而作出谨慎调整。尽管尚未颁佈针对保险中介机构的类似政策，但保险公司下调保险中介机构的佣金率，以控制保险公司实际运营成本超过预期运营成本的亏损风险。“报行合一”要求保险公司报送监管审批或备案的佣金率应与实际佣金率保持一致。根据弗若斯特沙利文的资料，该政策导致银行保险渠道和保险中介机构的佣金率下降。

同时，长期重疾险产品的平均首年佣金率从2021年的95.0％下降至2022年的56.0％，主要原因是我们根据中国银保监会2021年10月12日发布的《关于进一步规范保险机构互联网人身保险业务有关事项的通知》调整了首年佣金率，该通知规定，保险期间超过一年的互联网人身保险和健康保险产品，首年预期附加费用率不得高于60％。

03

渠道推广费占比不断提升，流动负债净额持续增加

目前，手回科技通过三个平台促成的三个分销渠道分销人身保险产品，分别为小雨伞、咔嚓保及牛宝100。其中，保险客户可以通过小雨伞直接购买人身险产品，小雨伞允许保险客户在单一平台上完成购买；公司利用咔嚓保协助自家的保险代理人服务保险客户，并利用牛宝100将集团的范围扩大到更多的保险客户。

截至目前，公司与超过100家保险公司建立了合作，包括64家人身险公司及41家财产险公司。

报告期内，牛保100（业务合作伙伴）的收入占比分别为65.4％、65.4％、67.6％、63.4％；小雨伞（直接分销）的收入占比分别为18.4％、21.6％、19.5％、21.2％；咔嚓保（保险代理人）的收入占比分别为16.2％、13.0％、12.9％、15.4％。

截至2024年5月31日，手回科技已组建由超过2.4万名保险代理人组成的销售网络，其中1.1万名保险代理人截至今年前五个月已销售保险产品，覆盖中国约14个省级行政区。

可见，在三个分销渠道中，来自牛保100的收入占比最高，但是咔嚓保通过保险代理人进行分销的毛利率高于于牛保100在业务合作伙伴的协助下进行分销的毛利率，主要原因是公司的业务合作伙伴作为商业组织通常比个别保险代理人有更高的运营成本，因此在与公司合作时需要更高的佣金。

与此同时，手回科技还披露了相关营业成本，其主要包括向保险代理人及持牌保险经纪及代理公司支付的佣金开支；就推介潜在保险客户向自媒体流量渠道支付的渠道推广费；员工的薪金及其他福利；及其他与业务运营相关的成本。其分别为6.91亿、3.35亿、5.18亿、1.88亿。

其中，佣金开支的占比分别为63.5％、63.7％、47.9％、49.5％；渠道推广费的占比分别为30.6％、28.6％、46.5％、43.5％。

实际上，手回科技地现金流情况并不理想，报告期内，手回科技的流动负债净额分别为6.93亿、5.73亿、10.18亿、11.55亿；净资产分别为-5.13亿、-3.74亿、-6.26亿、-6.67亿。

也就是说，公司目前处于资不抵债的状态。随着行业逐渐去中介化的进程推进，手回科技不断地加大销售费用的支出，是否可以获得等价的回报，是值得思考的问题。（港湾财经出品）