《港湾商业观察》施子夫

近期两家智能驾驶芯片厂商先后递表港交所受到外界不少关注。

3月22日，黑芝麻智能科技有限公司（以下简称，黑芝麻智能）第二次递表港交所，联席保荐机构中金公司、华泰国际和建银国际。3月26日，地平线递表港交所，公开信息显示，该公司国内运营主体为北京地平线机器人技术研发有限公司。

同为智能驾驶领域的市场参与者，黑芝麻智能与地平线之间存在不少共同点，比如客户集中、大量的研发费用投入、持续大额亏损等。

01

三年亏损近百亿，预计将持续亏损

黑芝麻智能是一家车规级计算SoC及基于SoC的智能汽车解决方案供应商。SoC是一种继承了包括中央处理器、内存、I/O接口及其他关键电子元器件的集成电路。黑芝麻智能的国内运营主体为黑芝麻智能科技（上海）有限公司。

根据弗若斯特沙利文的资料，按2022年车规级高算力SoC的出货量计，黑芝麻智能是全球第三大供应商。

按产品及解决方案划分，黑芝麻智能的收入来自自动驾驶产品及解决方案和智能影响解决方案。在自动驾驶产品及解决方案中，黑芝麻智能提供基于SoC和基于算法的解决方案。

黑芝麻智能于2020年开始提供自动驾驶解决方案，2022年开始量产华山A1000/A1000L SoC并交付超过25000片。截至2023年12月31日，黑芝麻智能旗舰A1000系列SoC的总出货量超过15.2万片。黑芝麻智能已就自动驾驶产品及解决方案以及智能影像解决方案采用基于交易的模式。

从2021年-2023年（以下简称，报告期内），黑芝麻智能实现收入分别为6050万元、1.65亿元和3.12亿元。同一时期，自动驾驶产品及解决方案贡献收入分别为3426.1万元、1.42亿元和2.76亿元，分别占当期总收入的56.6%、86.0%和88.5%。

有关自动驾驶产品及解决方案的快速增长，主要是由于黑芝麻智能的产品及解决方案的销量增加及自有SoC于2022年底量产。

毛利方面，报告期内，黑芝麻智能的毛利分别为2187.2万元、4863.1万元和7714.3万元，毛利率分别为36.1%、29.4%和24.7%。三年时间，公司毛利率下滑了11.4个百分点。

对于毛利率下滑的原因，主要由于黑芝麻智能基于SoC的解决方案相关的存货拨备，根据可变现净值的减少计提存货拨备。

为了继续开发自动驾驶产品及解决方案，黑芝麻智能也投入了高额的研发开支。

报告期内，黑芝麻智能的研发开支分别为5.95亿元、7.64亿元和13.63亿元，分别占当期总收入的984.0%、461.8%及436.2%。

除了研发开支外，黑芝麻智能的其他支出费用同样不低。同一时期，公司的销售开支分别为5080万元、1.20亿元和1.02亿元，占收入的84.0%、72.4%及32.6%；一般及行政开支分别为1.12亿元、2.15亿元和3.19亿元，占收入的184.6%、130.1%及102.1%。

高位的各项成本支出也让黑芝麻智能一直处于亏损之中，报告期内，黑芝麻智能的经营亏损分别为7.23亿元、10.53亿元和16.97亿元，除所得税前亏损分别为23.57亿元、27.54亿元和48.55亿元，经调整亏损净额分别为6.14亿元、7.00亿元和12.54亿元。

黑芝麻智能于招股书中表示，公司正处于商业化初期阶段，公司的SoC于2022年方进入量产。公司自成立以来录得亏损净额，并预期分别于2024年度、2025年度继续产生亏损净额。

02

偿债能力走弱，关键业务客户留存率波动

持续亏损之下，黑芝麻智能自身的负债情况也不断扩大。

报告期各期末，黑芝麻分别录得经营活动现金流出净额为6.39亿元、7.55亿元和10.58亿元，现金流持续流出；流动负债总额分别为1.84亿元、3.34亿元和3.34亿元。其中包括贸易应付款项、合约负债、借款、租赁负债、其他应付款项及应计费用和向投资者发行的金融工具。

各期公司的流动资产总值分别为16.91亿元、20.21亿元、16.41亿元，流动资产净值分别为15.07亿元、16.87亿元和13.07亿元。

截至2024年1月31日止，黑芝麻智能当期的现金及现金等价物为11.61亿元，流动资产总值为15.30亿元，流动负债总额为129.31亿元，流动资产净值为-114.01亿元。

另外，不太乐观的消息是，黑芝麻智能在期内的偿债能力出现了较为明显的走弱。

报告期各期，公司流动比率分别为9.2、6.1和4.9，速动比率分别为9.2、5.8和4.7，现金比率分别为8.4、5.1和3.9，三项数据在三年之间分别下滑了4.3、4.5和4.5个百分点。

除业绩方面，关键业务的多项运营指标亦出现波动。

黑芝麻智能的自动驾驶产品及解决方案又包括基于SoC的解决方案和基于算法的解决方案。报告期内，基于SoC的解决方案的客户留存率分别为0%、60%和37%；基于算法的解决方案的客户留存率分别为50%、33%和29%。于2023年，自动驾驶产品及解决方案的两项解决方案的客户留存率分别同比下滑23、4个百分点。

03

与地平线先后递表，相似性与差异性

同为冲刺港股IPO的选手，又恰好递表时间如此接近，外界的目光不少都聚焦在了黑芝麻智能与地平线这两家智能驾驶领域的“新贵”。

不得不说，所处同领域，黑芝麻智能与地平线之间面临的风险性问题有所相似。

于往绩记录期间，地平线产生了亏损及经营现金流出等情况。根据地平线披露的招股书数据，2021年-2023年，地平线年内亏损分别为20.64亿元、87.20亿元、67.39亿元；经调整亏损净额分别为11.03亿元、18.91亿元、16.35亿元；各期公司经营活动流出净额分别为11.11亿元、15.57亿元和17.44亿元。

大额持续亏损与公司高位的成本支出密切相关。2021年-2023年，地平线的研发开支分别为11.44亿元、18.80亿元和23.66亿元，分别占当年度收入的245.0%、207.6%及152.5%。同一时期，公司行政开支分别为3.19亿元、3.73亿元和4.43亿元，销售及营销开支分别为2.11亿元、2.99亿元和3.27亿元。

另外，两家公司均存在上下游集中度较高的问题。

2021年-2023年，黑芝麻智能来自五大客户的收入分别占各年度收入的77.7%、75.4%及47.7%；地平线来自五大客户的收入合计占年度收入总额的60.7%、53.2%及68.8%。黑芝麻智能向五大供应商的采购费用合计占采购总额的68.2%、50.9%及43.4%；地平线向五大供应商的采购费用占年度采购总额的52.0%、61.8%及50.2%。

不过，从营收规模的角度而言，地平线的收入要远高于同一时期黑芝麻智能的收入表现。2021年-2023年，地平线实现收入分别为4.67亿元、9.06亿元、15.52亿元。三年合计营收达到了29.25亿元。

另外，期内地平线的毛利率也要远高于黑芝麻智能的毛利率表现。各期地平线的毛利率分别为70.9%、69.3%和70.5%。

在前后递表的时机之下，两家公司能否顺利上市迈开港交所的大门，其一举一动都牵动外界的神经，能否顺利上市，《港湾商业观察》将持续关注。（港湾财经出品）